沈明高中国L型增长底部在4到550水轮机

沈明高：中国L型增长底部在4%到5.5%

10月10日上午消息 财新智库莫尼塔研究董事长兼首席经济学家、北京大学香港企业家金融投资俱乐部会员沈明高先生在“燕集香江”香港财经论坛上的发言全文如下：

大家上午好，非常高兴有机会参加今天的活动，今年大家做了很多投资，实际上我们和国内客户交流的感觉是基本没赚到什么钱，所以我后面讲什么东西不重要，但我还是要讲一下。我的题目叫《慢变量驱动的增长》，中国进入了慢增长的时代，对投资的配置十分重要。

国庆节期间，房地产正在收紧，这是必要的。当初房地产的政策为什么放松，现在收紧是为了保增长，在这样的大背景下，房地产是一个有爆发力的行业，反过来说，如果房地产政策收紧，对中国宏观经济的影响会显现出来。这是我们政府面临比较难的选择。

我和大家介绍一下对结构调整的看法，中国目前出现了衰退性的结构调整，政府说中国经济的制造业不看好，但我们的服务业比较看好，我们服务业的比重占了挺多比重的，我们的经济有服务业的支撑有了很好的发展，但这个逻辑是不正确的。

这个图是去年上半年服务业增长的贡献，高达9%以上，也就是说，制造业对中国经济的增长是零增长，这是很少出现的情况。在这样的情况下我们怎样保持6.9的增长，这是前后逻辑不一致的问题。我们看中国的经济分两类，一类是快变量，一个是慢变量，快变量就是投资和增长，在这样的时期，中国GDP90%以上的增长是没有问题的，但我们现在已经进入了慢变量增长的状态，这些变量的增长20%已经是非常高的时期，更多的时候是10%的增长。上面的这张图说明了最近一段时间，中国服务业占比大幅度上升，但是最近几年服务业占比的上升以第二产业的下降为代价，也就是说，第二产业开始下降带来的结果是服务业占比的上升，这样的转换，制造业有出口的拉动，这是一个快增长的部门，服务业是慢增长的部门，所以这几年中国是慢变量增长的时期。

上图是日本和韩国服务业占比的情况，中国的GDP增长也放慢。

这是国际上的比较，左边的图以服务业作为横轴，服务业越高，GDP增长的速度越低，是一个负向的关系，服务业比重达到50%的时候，左边的图显示国家平均增长速度使6.8%。以出口为主的国家，GDP增长比较慢，但是中国不可能靠出口拉动。在全球金融危机后，当服务业占GDP比重达到50%的时候，国家只有6%的增长，说明了不管哪个国家，只要服务业占比重上升快，GDP增长速度都是慢的。所以我们对中国GDP增长速度做了一个测算，有各种各样的争论，可信度存在疑问，但我们做这样的表格是为了阐明我们的观点，也就是说在目前GDP增长的速度没有考虑结构性的变化。人均资本不分制造业、不分服务业，也不分农业，所以结构调整的概念在道格拉斯里是分不出来的。

我们现在实际的增长低于潜在的增长速度，所以中国出现了通缩的压力。上面的图显示的是GDP增长速度，一般低于官方发布的数据，可能官方的增长速度存在不真实，这是一种可能性。我们分析到一个现象，当服务业占的比重上升的时候，人均占的比重是下降的。服务业占比重的提升，也带来了生产率的提高，因为服务业占GDP比重提高是经济发展的过程，所以在这样大的判断下，我们发现人均资本的产出效率，也就是说在一定程度上反映的的是服务业劳动生产率的效率低于服务业， 这是一个很难改变的现象，所以我们要承认一点，如果我们不依靠GDP的增长，要接受经济增长放慢的事实。

当实际增长速度高于潜在速度，出现通胀的局面，反过来是通胀，两者的不一致很难解释。关键是要预测未来，前面是分析服务业占比提高的过程中，效率下降，GDP产出，增长速度下降。

未来潜在GDP增长速度到底怎么走，我们分成两个阶段，如果目前GDP增长的框架不变，一个变量上升，就是服务业占GDP的比重上升，每年上升1个百分点左右，到2025年只有4%，我把它叫做没有改革的情景，也就是说别的变量没有变，就是服务业的占的比重上升，当然我们需要另外一个变量就是改革，如果改革发生会是怎样的情形，改革会产生什么样的效果，我们无法衡量。一个办法是看2001年到2011年的时间，我们加入WTO那几年爆发的10年，这样算的话，2015年GDP的增长速度可以到5.5%，也就是说未来10年会不会发生释放，可以的话，可以拉未来GDP增长速度到5.5%，回答的问题是中国的增长在哪里，我个人认为在4-5.5之间，当然我们也知道，改革不是一帆风顺，我们未来的GDP也不是一下子上升的，但是有一点可以看到，有改革的情况下，GDP增长来得比较早，没有改革的情况下，GDP增长来得比较早，这是我们最近报告简单的结论。

我总结一下，中国进入慢变量的增长，他的增长速度要考虑到结构的变化，最核心的就是服务业占比，考虑这样的情况，我们的GDP增长放慢是必须的。或者我们大幅度提高服务业的效率，这也是需要改革的。我个人认为，中国未来5年，6.5%GDP增长速度很难实现，我们建议放弃GDP增长目标，或者定一个比较低的增长速度。GDP增长目标如果放弃的话，对市场的含义是多方面的，对很多上商品价格和房地产有一定的负面影响，但是投资者中长期的预期会变得比较乐观，所以机会会越来越明显，这是大多数投资者想要的，但是我不知道什么时候会发生。

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